在超级圆桌论坛《母基金的新使命》中，国家级阵营母基金代表——社保基金会股权部副主任鲍绛，中国国新基金管理有限公司执行董事、总经理黄杰，诚通基金总经理魏然；市场化母基金代表——前海母基金执行合伙人、前海方舟资产管理公司总裁陈文正，星界资本创始管理合伙人方远，盛世投资首席执行官、江苏盛世金财董事长张洋同场策论，就母基金的新变化、新标准、新增量进行了深入探讨。论坛由地方政府母基金代表——金圆集团副总经理薛荷主持。

以下为圆桌论坛上各位嘉宾的发言实录，经《母基金周刊》精编整理，有删减：

盛世投资首席执行官、江苏盛世金财董事长张洋
 

国资VS市场化组合：母基金两大阵营各领其职

薛荷：台上六位代表了两大板，前面三位是国家级有巨大资金规模的基金。

鲍绛：全国社保基金大家都比较了解，全国社保基金是中央专门为了应对未来养老金不足而成立的一个战略储备基金，全国社保基金理事会负责投资运营这部分资产。目前我会管理的资产有三块：第一是全国社保基金，第二是地方委托的基本养老基金，另外就是划拨国有资本充实社保基金的中央企业股权。三块加起来的资金规模将近5万亿，按政策规定，我们可用于投资在股权基金上的金额不超过第一块资产也就是全国社保基金的10%，目前我们在股权基金上的实际投资额超过600亿元。

黄杰：中国国新是一家年轻的央企，今年刚好成立十周年。同时，也是一家比较特殊的央企，是专门从事国有资本运营的市场化专业平台。作为国有资本运营公司，我们不同于投资公司以及传统产业集团，一个很重要的方面就是我们没有主业限制，主要以提升国有资本运营效率、提高国有资本回报为目标，引导和带动社会资本共同发展，实现国有资本合理流动和保值增值。目前，中国国新已经形成了基金投资、金融服务、资产管理、股权运作、境外投资5大业务板块和1个央企专职外部董事服务保障平台，即“5+1”业务格局。基金投资是中国国新开展国有资本运营的关键抓手和有效途径，通过投资落实国家战略、服务央企国企改革、服务实体经济，可以说这是我们肩负的重要使命和责任。目前，中国国新主导发起设立了6支基金，首期规模大概在2800亿元，已初步形成了系列化布局、差异化定位、协同化发展、市场化运作的国新基金系。

魏然：中国诚通和中国国新是国资委管理下的两大国有资本平台，诚通基金主要是负责管理中国国有企业的基金，是目前国务院批准的、国资委旗下最大的一支私募股权基金，总规模是3500亿，第一期是1310亿。主要任务是促进国有企业结构调整、转型升级。我们大概有80%左右投在央企、国企和它们的产业链上；20%投资市场化的项目，特别是工业互联网、生物医药、先进制造和集成电路等为国企和央企补短板、促发展和改革创新的产业。

除了直投，我们还有30%一共投了22个子基金，一方面围绕着国企和央企一些优势产业，一方面和最优秀的市场化团队合作，在先进制造、集成电路、生物医药等行业做一些行业子基金。同时我们也有批次和重点的与地方国企、地方政府合作，一起努力发挥各自的产业链优势打造基金。我们特别希望厦门这个地方成为母基金一个很重要的平台。

薛荷：下面三位是市场化母基金的代表。

陈文正：我是来自前海母基金的陈文正，我们2016年成立的初衷就是完成国务院对前海深港现代服务业的政策落实，是在深圳市政府的支持下通过市场化的方式设立的。

市场化募资是最典型的，前海母基金的资本来源主要是四个方面：一是政府（包括深圳市政府）；二是金融机构（现在有12个保险公司是我们的出资人，也有三家银行）；三是各类企业，其中有国企（央企和地方国企），也有民企；四是高净值个人（成功企业家）。

市场化有几个方面：第一，资本来源市场化；第二，管理公司是一个混合所有制，有机构合伙也有执行合伙人团队，还有一些业内大咖；第三，投资管理市场化，就是不分地域、不分行业、不分阶段。

在中国的市场化环境下，我们在母基金运作上有一些探索：第一，不双重收费，对投资人来讲是减少了成本；第二，探索流动性平衡的结合，我们对投资策略也做了一些探索；第三，结合直投出身的团队背景，我们对子基金和直投方面也做了探索。

经过不到五年的探索和实践，前海母基金目前投的子基金有50多支。在国家资本市场改革的大环境下，在直接投资和间接投资的组合当中，我们已经成功实现了50多个IPO（直投大概有近20个）。我们基本上实现了股权投资现金流的积极回流，能够给投资人比较好的回报。

在此基础之上，前海母基金还成立了天使基金，同时即将设立产业基金（投子基金和直投相结合）。我们还在青岛和浙江等地探索设立，基于区域化的子基金和与直投相结合的、规模相对比较大的基金，来支持当地的创新创业。

在此基础之上，前海母基金还成立了天使基金，同时即将设立产业基金（投子基金和直投相结合）。我们还在青岛和浙江等地探索设立，基于区域化的子基金和与直投相结合的、规模相对比较大的基金，来支持当地的创新创业。

方远：我是来自星界资本的方远，星界资本是2018年由中国国新和京东等联合发起的，拥有市场化管理团队，基金首期规模200多亿元。

当初设立基金的初衷主要有两方面：一方面是当时中国国新有特别强烈的意愿去布局新经济，国有企业在整个经济转型当中要发挥更大的作用，需要到新经济中去布局，而仅依靠国新目前的资源团队和打法，难以做到覆盖，所以邀请了市场化团队一起协作，这也是一个混合所有制的混改尝试。2018年设立时，星界资本在新经济领域主要采用“母基金+直投”的方式。早期母基金布局，主要关注早期成长的一些基金；中后期则是40%做母基金，60%做直投。通过两年半的运作，我们布局了14支基金+6个直投，近两年都有IPO。

另一方面，当时设立这个母基金也希望能让专业的美元管理母基金团队，能够在中国本土落地和深耕。母基金在中国的运作时间并不长，但在国外却是时间非常长久的资产类别，有专门投资母基金的LP，和专门适用于母基金投资的生态体系。在项目执行上，我们全部依托专业化的团队去做运营，走出了一条之前没有走过的路。

未来，中国市场上母基金的管理一定是趋向于专业化、产业化和机构化，星界资本非希望跟大家携手合作，继续推动母基金行业的发展。

张洋：我是来自盛世投资的张洋，盛世投资是一家全国化的母基金专业投资管理机构，已投资近300只子基金，在全国20多个地方均有布局，直接和间接持股企业超过4000个。

同时，我也是江苏盛世金财公司的董事长，我们在江苏省通过混合所有制的方式，受托管理了5个地市级区域发展母基金。在江苏布局4年以来，我们已经直接和间接持股企业217家，今年有9家企业在资本市场上市。

此外，2020年，盛世投资和上海实业合作，特别组建了专门的二手份额交易基金。

薛荷：我用一组数据把台上嘉宾的介绍总结一下。

全国社保基金5万亿，其中用于股权投资的600亿；诚通基金也是超过了3500亿。同时市场化的母基金活跃度也很可观，前海母基金（管理资金）超过了300亿，投资的基金家数也有大几十家；星界的方总有一个特殊的身份，他是欧洲最大的家族基金的中国区总裁；盛世投资最早开放了地方政府母基金市场化管理平台，管理了80多支地方政府引导基金，管理规模也是超1000亿。

除了上述国家级和市场化的母基金，我代表的是地方政府引导基金，我们金圆集团是市财政局作为唯一出资人的市属国有金融控股集团，致力于为企业提供全生命周期的金融服务。其中，厦门创投作为金圆集团全资子公司，受托管理厦门市产业投资基金。目前，我们理事会已批复的产业投资基金58只，其中54只子基金合计规模770亿元，市区承诺出资171亿元，行业覆盖新一代信息技术、生物医药、集成电路等，打造了“以基金培育产业、引进项目、促产业转型、带动人才”的生态圈。

三个“新”揭示母基金新发展

薛荷：下面我们用三个“新”——新变化、新标准、新增量，请大家谈一下当下母基金的新发展。

鲍绛：首先，我们严格意义上不是母基金，我们是一个资产管理机构，管自己的钱。和母基金的共同点是我们一起去投子基金。

问题问到母基金的新发展，我结合我的观察和实践简单谈一下。

据我观察，西方发达国家的母基金生态并不好，在欧美国家，母基金是最终剩下的可能只有两类，一类是为资产管理机构服务，资产管理机构把一部分资产交给你，你帮他们去配置投资子基金并负责投后管理。这种模式只收取很低的管理费。第二类是LP可以通过你这支母基金投资一些规模很小但是收益非常优异而且份额稀缺的小而美基金。

而中国的情况不一样，我们的母基金除了市场化的基金，还有一些政府引导基金，这些基金各有各的特色，都有存在的价值。但是从我的观点来讲，不管什么样的母基金，一定要坚持价值投资、长期投资、责任投资的投资理念，坚持市场化和专业化的原则，只有这样才有可能做成一个治理结构良好、业务优秀的母基金。

全国社保基金的资产主要配置在股票、固定收益和实业投资上，股票投资虽然收益良好，但波动性较大。固定收益产品风险较小，但收益率较低，从长期看难以战胜通胀。而包括股权基金投资在内的实业投资系统性风险较小，收益相对较好，是我们的重要投资方面。对于投资母基金，我有三点心得：第一，我们要投资可以优化我会资产配置的母基金。就社保基金而言，我们直接投资的主要是规模较大的PE基金，对于小规模且收益较好的VC基金，我们就通过投资母基金来覆盖；第二，我们要投资能取得超额收益的基金。我会从2008年开始大规模投资私募股权基金，目前年化收益率达到12%，我们很清楚，取得这一成绩是不容易的。母基金要另收1%的管理费和10%的分成，对LP最终收益会有影响，母基金的管理人需要依靠自身的专业能力，获取超额收益，才有存在的价值。；第三，我们要投资能建立生态圈的母基金。母基金的特点是投了很多子基金，子基金又投了大量的企业。建立良好的生态圈对母基金的成长大有好处。比如在运作S基金时，如果没有很好的LP资源，没有很好的GP资源，既很难拿到份额，也很难拿到资产，所以一定要建立良好的生态圈。

黄杰：我围绕新变化、新标准、新增量这“三个新”来说。

第一，新变化。募资方面，募资持续困难的同时，投资人的诉求也在变化。之前，LP出资主要是为了直接获取投资收益，而现在更多的提出产业方面协同的诉求，投资人会要求围绕它的产业去做投资布局或者业务协同。此处，随着金融开放的不断深化，境外投资机构陆续进入中国市场，这对于募资多元化是一个利好。投资方面，银行、保险等金融机构不断增强主动管理，未来好项目的竞争会更加激励。管理方面，投后协同、赋能、增值的重要性愈发突显。退出方面，随着资本市场一系列改革措施的落地，退出渠道显著拓宽，特别是对于科技创新类企业。

第二，新标准。我认为，母基金应该更多地强调开放合作的平台化思维，要沿着产业链整合LP、GP以及被投企业资源，共同打造形成产业生态圈。从这个角度讲，母基金应该发展成为推动金融资本和产业资本协同发展的一个平台化机构，这是母基金特别是国资母基金未来发展的一个重要方向。

第三，新增量。资管新规出台后，私募行业曾经最大的资金供给方——银行的“水龙头”关闭了，市场上的资金量下降显著，迫切需要“增量资金”。7月，国务院取消保险资金开展财务性股权投资的行业限制，可以看作是政府对险资入场的鼓励。此外，增强与境外投资机构合作，更多地引入境外资金，也会是一个重要趋势，这一点我前面已经提到了。

魏然：我对母基金的新发展有一些个人的建议。

我认为一个母基金真的需要一种非常合理的，有防守性和进取精神的资产组合，才能在未来获得比较高的超额收益，同时形成很重要的产业链。

从我们自己的发展实践来说，我们通过组织沙龙及相互合作等形式，和很多平台及项目之间产生了一种很好的、相互赋能的作用。例如我们投了目前国内最大的工业互联网企业、最大的充电网企业，同时结合他们的能力和国家电网的配合，打通了渠道，使充电网成本大幅度降低。同时我们也对接国企和央企平台，以这个方式能够产生更好的平台上的赋能，这个其实是我们未来做这个母基金很重要的一个模式。

此外我们与华润这样高度市场化的基金合作，利用华润在消费板块、卖场及旅游等方面的能力，可以拿到国内最顶级的项目。因此我们也确实希望把这些母基金组成一个高度发达的平台。一方面，我们要做合理的资产配置，包括二级市场、一级市场，还有子基金；另一方面，我们也希望跟市场化特别好的团队合作，为这个基金配置起到一个很好的作用。

陈文正：我主要来谈谈当下母基金新发展当中的一些问题。

在中国目前的市场环境之下，市场化的母基金既有存在的必要性，也能满足市场所需。然而，我们发现当下市场上很多的创新主体，尤其是专业化、小规模的中小基金募资却非常困难。

政府可能容易给钱，但是找市场化的资本太难了。这一方面是因为资本总量的供给量是下降的，另一方面是因为资本集中在国有资本（或者是国有控股资本）手上。国有控股资本可能要兼顾很多使命，所以投项目就有一定的考虑。

当下这么好的市场，中小基金是看早中期项目的，这是在为未来的创新产业提供新利润，目前这一部分是缺失的、不足的，所以市场化的母基金要弥补这一短板。

不过现在的退出环境已经大大改善了，科创板注册制、创业板改革实行注册制，退出通道大大改善，后端的资本越来越强大。所以在目前的市场环境下，怎样来推动市场化母基金的发展，并弥补投资创新力量的中小基金募资难的问题，显得尤为迫切。

随着市场上大量不合格的GP搅局少，资产端更好，退出更好，回报也更好。经过大浪淘沙后，那些回报高的中小基金都是优质的。

母基金这个大平台应该把LP的资源、GP的资源有效串联起来。

LP除了看财务回报之外，还要满足政府招商引资的诉求，产业资本反投行业子基金的诉求。

其实，市场化的母基金在有更好的财务回报的情况下，应该来弥补国家产业发展需要创新基金的诉求，弥补市场化不足的短板，所以国有基金应该多关注市场化的母基金。

方远：关于母基金的新发展，我先从相对比较微观的角度来回答这个问题。

第一，消费经济确实是在真正复苏，股权投资界也一样。关于被投基金，有的基金不仅募资难，投资也难；但还有更多优秀的GP，今年是过去两三年最忙的一年。所以我们应该反思一下，为什么有的公司在疫情当中跑得更快？

第二，因为我有美元基金的背景，所以跟海外美元LP一直保持顺畅交流。我发现尽管他们来不了中国，但在中国做投资的力度不仅没有大幅度减缓，反而增加了。

分析原因大概有两点：一方面，他们有一个非常长期的资产配置计划，不会因为一次疫情而停止，这是资产配置战略的准备。另一方面，很多GP在疫情期间在中国做了很多工作，也有通过视频就融资成功的案例。

目前，美元基金相对好募资，但是门槛非常高；人民币基金募资非常难，但是人民币市场好投资，80%美元基金都投出去了，这是非常有意思的一点。

第三，我见了很多猎头，获得了很多有用信息。一是很多人都在找工作；二是，很多优秀的GP都在不断地招中后台的人（包括IT、运营管理等），这就是中国GP在做升级前的准备。

归根到底，疫情改变了我们很多的习惯，很多习惯的改变其实是回不去了。我们生存的经济环境、股权生态环境发生了巨大的变化。

再从大一点的层面看，宏观层面是中美贸易战的大背景，中观层面是人口老龄化和新一代消费的崛起；在这样的背景下，每个企业和行业都在面临着数字化和传统产业转型的调整。

所以，对于母基金来讲，现在有这么多优秀的人才、资产，还有生态当中的GP、LP以及其他的股权合作机构，母基金需要在股权投资生态当中做好运营者的角色，把应该连接的点连接起来。

对于未来，一个单独的线性增长和线性模式已经无法满足下一轮经济增长的模式，必须把点连起来形成面，在这样的市场情况下，需要我们在生态当中重新寻找自己的定位。

张洋：大家说到新发展，那我也来谈一下我对目前基金行业的整体观察。

提到母基金行业的新变化，我认为目前行业很典型的一点就是，配置型的资金越来越少，功能型的资金越来越多。新变化带来了新的标准，功能型资金具有不同的功能性诉求。作为母基金的管理人，最大的职责就是恪守和尊重投资人的倾向性选择，在不丧失资产管理底色的基础上，即在保证基金的收益和风险管理的前提下，充分关注投资人的功能性诉求。

至于未来长线资金的来源问题，母基金管理人未来存在很重要的一个价值，就是不遗余力转化留存长期资本。目前市场上多以短期借贷为核心融资手段，长期资本是稀缺的，任何有利于转化为长期资本的投入都是必要的。主要有以下几个方面：

第一个是政府引导基金。有人说政府引导基金是不是太多了？我个人认为不是，这是市场上非常罕见的耐心资本，希望能够长期持续投入。

第二个重要的长期资本来源是国有企业。国有企业在从管资产到管资本的转型过程当中，需要借助基金和母基金这样灵活、分散风险的工具。

第三是金融机构。金融机构短贷特点非常明确，尽管目前行业受到了资管新规的误伤，但我相信未来一定会倒逼出新的改革措施和工具，比如全国社保基金理事会原副理事长王忠民先生提出的做实个人账户，促进一部分理财资金向长期资本转化。

第四，期待民营股权融资支持工具的落实。央行如果能够在资产负债表上增加以股权资产为核心资产来发行货币，我相信母基金作为避险和大体量资金的承载体，应该是最有利于作为新的传导机制和节点的一个工具。

通过不断的转化长期资本，并且加强内功的修炼，通过二手份额、并购基金等工具的不断创新，把母基金锻造成为向产业靠拢的工具、价值创造的工具，而不仅仅是一个分散投资的工具，我认为这是未来母基金的新使命。

薛荷表示，母基金的新使命、新高度，需要在座的大家去践行，需要市场去践行。厦门市政府秉承着以基金带产业、促招商、做好服务的真诚，希望通过母基金汇聚资本，让大家和大家的钱长期留在厦门。


来源：《母基金周刊》
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